Финансовый менеджмент организации. Теория и практика

Í.Í. Íèêóëèíà, Ä.Â. Ñóõîäîåâ, Í.Ä. Ýðèàøâèëè 
 
 
 
 
 
 
Ôèíàíñîâûé 
ìåíåäæìåíò 
îðãàíèçàöèè 
 
Òåîðèÿ è ïðàêòèêàÐåêîìåíäîâàíî Ó÷åáíî-ìåòîäè÷åñêèì öåíòðîì 
«Ïðîôåññèîíàëüíûé ó÷åáíèê» â êà÷åñòâå ó÷åáíîãî ïîñîáèÿ 
äëÿ ñòóäåíòîâ âóçîâ, îáó÷àþùèõñÿ ïî ñïåöèàëüíîñòÿì  
«Ôèíàíñû è êðåäèò», «Áóõãàëòåðñêèé ó÷åò, àíàëèç è àóäèò», 
 «Ìåíåäæìåíò îðãàíèçàöèè» 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 
 
Ìîñêâà 2017

ÓÄÊ 005.915(075.8) 
ÁÁÊ 65.291.9-21ÿ73-1  
       Í65 
 
 
Ð å ö å í ç å í ò û: 

çàñëóæåííûé äåÿòåëü íàóêè ÐÔ,  

äîêòîð ýêîíîìè÷åñêèõ íàóê, ïðîôåññîð Ã.Á. Ïîëÿê; 

äîêòîð ýêîíîìè÷åñêèõ íàóê, ïðîôåññîð Þ.Ò. Àõâëåäèàíè 
 
 
Íèêóëèíà, Íàäåæäà  Íèêîëàåâíà. 
Í65     Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò îðãàíèçàöèè. Òåîðèÿ è ïðàêòèêà: 
ó÷åá. ïîñîáèå äëÿ ñòóäåíòîâ âóçîâ, îáó÷àþùèõñÿ ïî ñïåöèàëüíîñòÿì «Ôèíàíñû è êðåäèò», «Áóõãàëòåðñêèé ó÷åò, àíàëèç è 
àóäèò», «Ìåíåäæìåíò îðãàíèçàöèè» / Í.Í. Íèêóëèíà, Ä.Â. Ñóõîäîåâ, Í.Ä. Ýðèàøâèëè. — Ì.: ÞÍÈÒÈ-ÄÀÍÀ, 
— 511 ñ. 
I. Ñóõîäîåâ, Äìèòðèé Âèêòîðîâè÷. 
II. Ýðèàøâèëè, Íîäàðè Äàð÷îåâè÷. 
 
ISBN 978-5-238-01547-7 
Àãåíòñòâî CIP ÐÃÁ 
 
 
Îñâåùàþòñÿ òåîðåòè÷åñêèå îñíîâû ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà. Äàåòñÿ 
êîìïëåêñíîå ïðåäñòàâëåíèå î ïðèíöèïàõ óïðàâëåíèÿ êàïèòàëîì è äèâèäåíäíîé ïîëèòèêå, ìåòîäàõ îöåíêè ñòîèìîñòè è ðåãóëèðîâàíèÿ äîñòàòî÷íîñòè êàïèòàëà îðãàíèçàöèè. Ïðèâîäÿòñÿ õàðàêòåðèñòèêè äåíåæíûõ ïîòîêîâ êàê îáúåêòà óïðàâëåíèÿ â áèçíåñå, ðàññìàòðèâàþòñÿ âîïðîñû 
óïðàâëåíèÿ èíâåñòèöèîííîé ïîëèòèêîé, ñîñòàâëåíà è ïðîêîììåíòèðîâàíà êîíöåïòóàëüíàÿ ìîäåëü åå ôîðìèðîâàíèÿ, àëãîðèòì îïòèìèçàöèè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. 
Ïîäðîáíî ðàñêðûâàþòñÿ òåìû: ôèíàíñîâîå ïëàíèðîâàíèå è áþäæåòèðîâàíèå; ýëåìåíòû íàëîãîâîãî ìåíåäæìåíòà; ðîëü ôèíàíñîâîãî àíàëèçà è 
êîíòðîëÿ â ïðèíÿòèè óïðàâëåí÷åñêèõ ðåøåíèé; ñóùíîñòü áàíêðîòñòâà è 
ôèíàíñîâîé ðåñòðóêòóðèçàöèè; ñòðóêòóðà ïëàíà ôèíàíñîâîãî îçäîðîâëåíèÿ îðãàíèçàöèè. Äàþòñÿ ðåøåííûå âàðèàíòû ïðàêòè÷åñêèõ ñèòóàöèé 
ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà è òåñòû (ñ îòâåòàìè). 
Äëÿ ñòóäåíòîâ, àñïèðàíòîâ, îáó÷àþùèõñÿ ïî ýêîíîìè÷åñêèì ñïåöèàëüíîñòÿì è íàïðàâëåíèÿì, ïðåïîäàâàòåëåé.  
 
 
 
ÁÁÊ 65.291.9-21ÿ73-1  
 
 
ISBN 978-5-238-01547-5     © ÈÇÄÀÒÅËÜÑÒÂÎ ÞÍÈÒÈ-ÄÀÍÀ, 2009 

Ïðèíàäëåæèò èñêëþ÷èòåëüíîå ïðàâî íà èñïîëüçîâàíèå è ðàñïðîñòðàíåíèå  èçäàíèÿ. 
Âîñïðîèçâåäåíèå âñåé êíèãè èëè ëþáîé åå     
÷àñòè ëþáûìè ñðåäñòâàìè èëè â êàêîé-ëèáî 
ôîðìå, â òîì ÷èñëå â Èíòåðíåò-ñåòè, çàïðåùàåòñÿ 
áåç ïèñüìåííîãî ðàçðåøåíèÿ èçäàòåëüñòâà. 
© Îôîðìëåíèå «ÞÍÈÒÈ-ÄÀÍÀ», 2009 

2017.

Ïðåäèñëîâèå

 ôèíàíñîâîé äåÿòåëüíîñòè îðãàíèçàöèè âàæíîå çíà÷åíèå èìååò ðàáîòà ôèíàíñîâûõ ìåíåäæåðîâ.  ñâÿçè ñ ýòèì íåîáõîäèì ñèñòåìíûé ïîäõîä ê ïðåäìåòíîé îáëàñòè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà 
êàê ìåòîäè÷åñêîé áàçû äëÿ ðåøåíèÿ çàäà÷ óïðàâëåíèÿ ôèíàíñîâûìè ìåíåäæåðàìè. Òàêîé ñèñòåìíûé ïîäõîä è ïîëîæåí â îñíîâó 
ïðåäëàãàåìîãî ó÷åáíîãî ïîñîáèÿ. 
 ãëàâå «Îñíîâû ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà â îðãàíèçàöèè» 
îïðåäåëåíû ñóùíîñòü è ñòðóêòóðà ìåíåäæìåíòà, äàíà õàðàêòåðèñòèêà ôèíàíñîâûõ îòíîøåíèé, ðàñêðûâàåòñÿ ñîäåðæàíèå ðåèíæèíèðèíãà áèçíåñ-ïðîöåññîâ è èíæèíèðèíãà óñëóã (ïðîäóêòîâ) 
îðãàíèçàöèè. 
Ãëàâà «Èíôîðìàöèîííîå îáåñïå÷åíèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà» ðàñêðûâàåò ñóùíîñòü èíôîðìàöèîííîãî îáåñïå÷åíèÿ, çíàêîìèò 
÷èòàòåëÿ ñ âíåøíèìè è âíóòðåííèìè ïîëüçîâàòåëÿìè áóõãàëòåðñêîé 
îò÷åòíîñòè, ñ èñïîëüçîâàíèåì èíôîðìàöèîííûõ òåõíîëîãèé ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà. 
 ãëàâå «Óïðàâëåíèå ðèñêàìè» ðàññìàòðèâàþòñÿ ñóùíîñòü è 
ôàêòîðû ðèñêà, èõ êëàññèôèêàöèÿ, ïðèíöèïû è ìåõàíèçìû óïðàâëåíèÿ ðèñêàìè, ìåòîäû àíäåððàéòèíãà, ìîäåëü âçàèìîñâÿçè ïðîöåññîâ óïðàâëåíèÿ ðèñêàìè è ñòðàõîâîé çàùèòû. 
Óïðàâëåíèþ êàïèòàëîì è äåíåæíûìè ïîòîêàìè â îðãàíèçàöèè 
ïîñâÿùåíû äâå ãëàâû ó÷åáíîãî ïîñîáèÿ, â êîòîðûõ ïðåäìåòîì èçó÷åíèÿ ÿâëÿþòñÿ ñëåäóþùèå âîïðîñû: ñòîèìîñòü è ñòðóêòóðà êàïèòàëà, ïðèíöèïû åãî ôîðìèðîâàíèÿ, îñîáåííîñòè ðåçåðâèðîâàíèÿ è 
ðåãóëèðîâàíèÿ äîñòàòî÷íîñòè êàïèòàëà. Çäåñü êîíêðåòèçèðîâàíû 
ìåòîäû èçìåðåíèÿ äåíåæíûõ ïîòîêîâ, îñîáåííîñòè èõ àíàëèçà è 
îïòèìèçàöèè. 
 ãëàâå «Óïðàâëåíèå èíâåñòèöèîííîé ïîëèòèêîé îðãàíèçàöèè» 
ðàññìîòðåí ïîíÿòèéíûé àïïàðàò, îñîáåííîñòè ðåãóëèðîâàíèÿ èíâåñòèöèîííîé äåÿòåëüíîñòè, ïîñòðîåíà êîíöåïòóàëüíàÿ ìîäåëü ôîðìèðîâàíèÿ èíâåñòèöèîííîé ïîëèòèêè è àëãîðèòì îïòèìèçàöèè èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ. 
Íàëîãîâîå ïëàíèðîâàíèå àâòîðàìè ðàññìàòðèâàåòñÿ êàê ýëåìåíò 
íàëîãîâîãî ìåíåäæìåíòà. Âîïðîñû ôèíàíñîâîãî àíàëèçà âûäåëåíû 
â îòäåëüíóþ ãëàâó ñ êîíêðåòíûìè ðåøåíèÿìè çàäà÷ ôèíàíñîâîãî 
ìåíåäæìåíòà íà îñíîâå ìàòåðèàëîâ êîíòðîëÿ. 

 ãëàâå «Àíòèêðèçèñíîå óïðàâëåíèå îðãàíèçàöèé è ôèíàíñîâàÿ 
ðåñòðóêòóðèçàöèÿ» ïðåäñòàâëåíà ñòðóêòóðà ïëàíà ôèíàíñîâîãî îçäîðîâëåíèÿ. 
Äëÿ ïðîâåðêè çíàíèé ïîñëå êàæäîé ãëàâû ïðèâåäåíû êîíòðîëüíûå âîïðîñû. Çàâåðøàþò ó÷åáíîå ïîñîáèå êîíòðîëüíî-òåñòîâûå 
ñèòóàöèè â ôèíàíñîâîì ìåíåäæìåíòå ñ ðåøåíèÿìè. 
 ðåçóëüòàòå èçó÷åíèÿ äàííîãî êóðñà ñòóäåíòû íàó÷àòñÿ: ðàçðàáàòûâàòü âàðèàíòû óïðàâëåí÷åñêèõ ðåøåíèé ñ ó÷åòîì ôîðìèðîâàíèÿ îïòèìàëüíîãî ðàçìåðà êàïèòàëà; àíàëèçèðîâàòü ôèíàíñîâîå ñîñòîÿíèå îðãàíèçàöèè; îïðåäåëÿòü ëèêâèäíîñòü áàëàíñà; 
ðàññ÷èòûâàòü ôèíàíñîâûå êîýôôèöèåíòû â öåëÿõ óïðàâëåíèÿ 
ôèíàíñàìè; îöåíèâàòü ôèíàíñîâóþ óñòîé÷èâîñòü; ðàçðàáàòûâàòü 
äèâèäåíäíóþ ïîëèòèêó; óïðàâëÿòü äåíåæíûìè ïîòîêàìè; ïëàíèðîâàòü è ïðîãíîçèðîâàòü áþäæåò îðãàíèçàöèè; ðàññ÷èòûâàòü ýôôåêò ëåâåðèäæà.Ãëàâà1

Îñíîâû ôèíàíñîâîãî
ìåíåäæìåíòà â îðãàíèçàöèè 

1.1. Ïðåäìåò, öåëü, çàäà÷è êóðñà
«Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò» 

Ïðåäìåò êóðñà «Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò» — ýòî ôèíàíñîâîýêîíîìè÷åñêèå îòíîøåíèÿ, âîçíèêàþùèå â ïðîöåññå õîçÿéñòâåííîé äåÿòåëüíîñòè ìåæäó îðãàíèçàöèåé è äðóãèìè ñóáúåêòàìè ðûíêà 
êàïèòàëîâ ïîêóïàòåëÿìè, ïîñòàâùèêàìè, èíâåñòîðàìè, êðåäèòîðàìè, èíñòèòóöèîíàëüíûìè ó÷àñòíèêàìè è ãîñóäàðñòâîì. 
Öåëü êóðñà — èçó÷åíèå òåîðåòè÷åñêèõ è ïðàêòè÷åñêèõ îñíîâ 
ôîðìèðîâàíèÿ è èñïîëüçîâàíèÿ àêòèâîâ, äîõîäîâ, ðàñõîäîâ è ïðèáûëè â óñëîâèÿõ ïðåäïðèíèìàòåëüñêèõ ðèñêîâ, âëèÿíèÿ ôàêòîðà 
âðåìåíè è íåîïðåäåëåííîñòè, îñâîåíèå ìåòîäîâ, ïðèíÿòèÿ è ðåàëèçàöèè ôèíàíñîâûõ, èíâåñòèöèîííûõ ðåøåíèé, à òàêæå ïðîöåäóð 
ôèíàíñîâîãî è îïåðàöèîííîãî àíàëèçà, ïëàíèðîâàíèÿ, áþäæåòèðîâàíèÿ è ôèíàíñîâîãî êîíòðîëÿ. 
Çàäà÷àìè êóðñà «Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò» ÿâëÿþòñÿ: 
• èçó÷åíèå îñîáåííîñòåé ôîðìèðîâàíèÿ ôèíàíñîâûõ ðåñóðñîâ â 
îáúåìå, äîñòàòî÷íîì äëÿ òåêóùåãî è ïåðñïåêòèâíîãî ðàçâèòèÿ; 
• óñâîåíèå îñíîâ ðàöèîíàëüíîãî èñïîëüçîâàíèÿ ôèíàíñîâûõ ðåñóðñîâ ïî îñíîâíûì íàïðàâëåíèÿì äåÿòåëüíîñòè; 
• îâëàäåíèå ìåòîäàìè îïòèìèçàöèè äåíåæíûõ ïîòîêîâ (ïðèòîêà 
è îòòîêà äåíåã) îïåðàöèîííîé, èíâåñòèöèîííîé è ôèíàíñîâîé 
äåÿòåëüíîñòè; 
• ïðèîáðåòåíèå óìåíèÿ îáîñíîâûâàòü ôèíàíñîâóþ óñòîé÷èâîñòü 
è ïëàòåæåñïîñîáíîñòü îðãàíèçàöèè; 
• ïîëó÷åíèå çíàíèÿ ïðèîðèòåòíûõ íàïðàâëåíèé ïîâûøåíèÿ 
ñòîèìîñòè êàïèòàëà îðãàíèçàöèè; 
• îñâîåíèå ìåòîäèê ïëàíèðîâàíèÿ äåíåæíûõ ïîòîêîâ äëÿ îïåðàòèâíîãî ãåíåðèðîâàíèÿ íåîáõîäèìîãî îáúåìà äåíåæíûõ ñðåäñòâ 
ïðè ïîÿâëåíèè âûñîêîýôôåêòèâíûõ ôèíàíñîâûõ ïðåäëîæåíèé 
èëè íîâûõ âîçìîæíîñòåé ðîñòà áèçíåñà è äð. 
Çàäà÷è ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà áàçèðóþòñÿ íà ôèíàíñîâîé 
èäåîëîãèè êàê ñèñòåìå îñíîâîïîëàãàþùèõ ïðèíöèïîâ îñóùåñòâëå

Ãëàâà 1 
6

íèÿ áèçíåñà. Ê òàêèì ïðèíöèïàì îòíîñÿòñÿ, íàïðèìåð, ñàìîðåãóëèðîâàíèå, ñàìîîêóïàåìîñòü, ñàìîôèíàíñèðîâàíèå, äåëåíèå êàïèòàëà íà ñîáñòâåííûé, ïðèâëå÷åííûé è çàåìíûé, íàëè÷èå ðåçåðâîâ è 
äð. Äàííûå ïðèíöèïû îïðåäåëÿþòñÿ ãëàâíîé öåëüþ ôóíêöèîíèðîâàíèÿ îðãàíèçàöèè, ôèíàíñîâûì ìåíòàëèòåòîì åå ñîáñòâåííèêîâ è 
ìåíåäæåðîâ. Íà ðèñ. 1.1 ïðåäñòàâëåíà âçàèìîñâÿçü ôèíàíñîâîýêîíîìè÷åñêèõ äèñöèïëèí ñ êóðñîì «Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò». 

Финансы 
организаций 
(предприятий)

Контроль и аудит 
Долгосрочная 
и краткосрочная 
финансовая политика 

Менеджмент 
и маркетинг

Экономический 
анализ 

Оценка денежных 
потоков

Управление 
рисками 

Финансовая среда и 
предпринимательские 
риски

Теория принятия 
решений

Прогнозирование 
и планирование 
в условиях рынка 

Инвестиционная 
стратегия

Ðèñ. 1.1. Âçàèìîñâÿçü êóðñà «Ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò»  
ñ äðóãèìè ôèíàíñîâî-ýêîíîìè÷åñêèìè äèñöèïëèíàìè

1.2. Òåîðåòè÷åñêèå îñíîâû
ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà 

Âïåðâûå íàó÷íûå òðóäû ïî ôèíàíñîâîìó ìåíåäæìåíòó ïîÿâèëèñü â íà÷àëå 60-õ ãîäîâ XX â.  íèõ áûëè ñîåäèíåíû áàçîâûå ðàçäåëû òåîðèè ôèíàíñîâ ñ àíàëèòè÷åñêèìè àñïåêòàìè áóõãàëòåðñêîãî 
ó÷åòà â ðàìêàõ ìåòîäîëîãèè îáùåé òåîðèè óïðàâëåíèÿ. Ñèíòåç òåîðèè óïðàâëåíèÿ, òåîðèè ôèíàíñîâ è àíàëèòè÷åñêîãî àïïàðàòà áóõãàëòåðñêîãî ó÷åòà ïîçâîëèë ñôîðìèðîâàòü ôèíàíñîâûé ìåíåäæìåíò. 

Îñíîâû ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà â îðãàíèçàöèè
7

 ýâîëþöèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà âûäåëÿþò òðè ýòàïà. Íà 
ïåðâîì ýòàïå (1930—1950) âíèìàíèå ó÷åíûõ áûëî ñîñðåäîòî÷åíî íà 
îöåíêå ôèíàíñîâîãî ñîñòîÿíèÿ ñ ïîìîùüþ êîýôôèöèåíòîâ, îáîñíîâàíèè ñïîñîáîâ óïðàâëåíèÿ äåíåæíûìè ïîòîêàìè, äèàãíîñòèêå 
áàíêðîòñòâà. 
Âòîðîé ýòàï (1950—1980 ãã.) õàðàêòåðèçîâàëñÿ àêòèâíûì ðàçâèòèåì òåîðèè ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà â íàïðàâëåíèè ðàçðàáîòêè 
îñíîâ áþäæåòèðîâàíèÿ, ïîðòôåëüíîé òåîðèè, ìîäåëåé îöåíêè ôèíàíñîâûõ àêòèâîâ, òåîðèè ñòðóêòóðû è ñòîèìîñòè êàïèòàëà, äèâèäåíäíîé ïîëèòèêè, ðèñê-ìåíåäæìåíòà. Çàâåðøèëñÿ ýòîò ïåðèîä 
ðàçðàáîòêîé ìåòîäèê îöåíêè áèçíåñà. 
Òðåòüåìó ýòàïó (ñ 1980 ã. ïî íàñòîÿùåå âðåìÿ) ñâîéñòâåííî àêòèâíîå ðàçâèòèå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà ïî ñëåäóþùèì íàïðàâëåíèÿì: ðàçðàáîòêà êîíöåïöèè ïî óïðàâëåíèþ ñòîèìîñòüþ, ñîçäàíèå ìîäåëåé îðãàíèçàöèè, èíòåãðàëüíîé îöåíêè ýôôåêòèâíîñòè 
äåÿòåëüíîñòè îðãàíèçàöèè. 
Îñòàíîâèìñÿ íà ñóùíîñòè íåêîòîðûõ òåîðåòè÷åñêèõ îñíîâ ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà. Ýâîëþöèÿ îñíîâîïîëàãàþùèõ òåîðèé â 
ïðàêòèêå ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà ñèñòåìàòèçèðîâàíà â òàáë. 1.1. 

Òàáëèöà 1.1 
Ýâîëþöèÿ îñíîâîïîëàãàþùèõ òåîðèé â ïðàêòèêå 
ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà 

Íàèìåíîâàíèå òåîðèè  
Îñíîâíûå ïîëîæåíèÿ òåîðèè 

1 
2 

Òåîðèÿ ñòðóêòóðû êàïèòàëà
• ðàííèå òåîðèè ôèíàíñîâ ïðåäïîëàãàëè 
íóëåâîå íàëîãîîáëîæåíèå îðãàíèçàöèé, 
ïîýòîìó ñ÷èòàëè, ÷òî èõ ñòîèìîñòü îïðåäåëÿåòñÿ áóäóùèìè äîõîäàìè è íå çàâèñèò îò ñòðóêòóðû êàïèòàëà; 
• ñ ó÷åòîì íàëîãîâ íà ïðèáûëü áûëî óñòàíîâëåíî, ÷òî ýêîíîìèÿ çà ñ÷åò ñíèæåíèÿ íàëîãîâûõ âûïëàò îáåñïå÷èâàåò ïîâûøåíèå ñòîèìîñòè îðãàíèçàöèè ïî ìåðå óâåëè÷åíèÿ äîëè çàéìîâ â êàïèòàëå 
ëèøü äî îïðåäåëåííîãî óðîâíÿ 

Òåîðèÿ ïîðòôåëÿ è ìîäåëü 
îöåíêè äîõîäíîñòè ôèíàíñîâûõ àêòèâîâ 

• ñòðóêòóðà 
èíâåñòèöèîííîãî 
ïîðòôåëÿ 
âëèÿåò íà ñòåïåíü ðèñêà ñîáñòâåííûõ 
öåííûõ áóìàã; 
• òðåáóåìàÿ èíâåñòîðîì äîõîäíîñòü çàâèñèò îò âåëè÷èíû ðèñêà; 
• ñîâîêóïíûé óðîâåíü ðèñêà ìîæåò áûòü 
ñíèæåí çà ñ÷åò îáúåäèíåíèÿ ðèñêîâûõ 
àêòèâîâ â ïîðòôåëå 

Ãëàâà 1 
8

Ïðîäîëæåíèå òàáë. 1.1 

1 
2 

Òåîðèÿ äèâèäåíäîâ 
• äîïóùåíèÿ: ñóùåñòâîâàíèå èäåàëüíîãî 
ðûíêà êàïèòàëîâ (îòñóòñòâèå íàëîãîâ, 
ðàâíûé äëÿ âñåõ äîñòóï íà ðûíîê, ðàâíûå îæèäàíèÿ ñóáúåêòîâ ðûíêà); 
• öåíà àêöèé îðãàíèçàöèè è öåíà êàïèòàëà çàâèñèò íå îò äèâèäåíäíîé, à îò èíâåñòèöèîííîé ïîëèòèêè; 
• äèâèäåíäû âûïëà÷èâàþòñÿ, êîãäà íå âñÿ 
ïðèáûëü èäåò íà èíâåñòèðîâàíèå 

Òåîðèÿ «ñèíèöà â ðóêàõ» 
• èíâåñòîðû èñõîäÿ èç ìèíèìèçàöèè ðèñêà âñåãäà ïðåäïî÷èòàþò òåêóùèå äèâèäåíäû äîõîäàì, êîòîðûå ïîòåíöèàëüíî 
ìîãóò ïîëó÷èòü â áóäóùåì; 
• îáùàÿ äîõîäíîñòü èìååò ïðèîðèòåòíîå 
çíà÷åíèå, óâåëè÷åíèå äîëè âûïëà÷èâàåìûõ äèâèäåíäîâ ïîâûøàåò áëàãîñîñòîÿíèå àêöèîíåðîâ 

Òåîðèÿ àðáèòðàæíîãî öåíîîáðàçîâàíèÿ 
• ôàêòè÷åñêàÿ äîõîäíîñòü ëþáîé àêöèè 
ñêëàäûâàåòñÿ èç äâóõ ÷àñòåé: íîðìàëüíîé è ðèñêîâîé; 
• ðèñêîâàÿ äîõîäíîñòü çàâèñèò îò ýêîíîìè÷åñêîé ñèòóàöèè è ñòðàíå, ðàçìåðà ÂÂÏ, èíôëÿöèè, äèíàìèêè ïðîöåíòíûõ ñòàâîê è ïð.

Òåîðèÿ îïöèîíîâ 
• áåçðèñêîâàÿ ïðîöåíòíàÿ ñòàâêà èçâåñòíà 
è ÿâëÿåòñÿ ïîñòîÿííîé â òå÷åíèå âñåãî 
ñðîêà äåéñòâèÿ îïöèîíà; 
• îïöèîí ìîæåò áûòü èñïîëíåí òîëüêî â 
ìîìåíò åãî èñòå÷åíèÿ; 
• â ëþáîé ìîìåíò ìîæíî îòêàçàòüñÿ îò 
èñïîëíåíèÿ îïöèîíà 

Òåîðèÿ íàëîãîâîé äèôôåðåíöèàöèè 
• ïðèîðèòåòíîå çíà÷åíèå äëÿ àêöèîíåðîâ 
èìååò êàïèòàëèçàöèÿ; 
• äëÿ êîìïåíñàöèè âûñîêèõ íàëîãîâ íà 
äèâèäåíäû àêöèîíåðû òðåáóþò ïîâûøåííîãî äîõîäà íà àêöèþ, ÷òî äëÿ îðãàíèçàöèè íåâûãîäíî 

Òåîðèÿ óïðàâëåíèÿ ôèíàíñàìè (äåíåæíûìè ïîòîêàìè) 
• ìîäåëè óïðàâëåíèÿ äåíåæíûìè ïîòîêàìè òðåáóþò îöåíêè: 
— îáùåãî îáúåìà äåíåæíûõ ïîòîêîâ è èõ 
ýêâèâàëåíòîâ; 
— äîëè äåíåã íà ðàñ÷åòíîì ñ÷åòå íàëè÷íûìè 
è â âûñîêîëèêâèäíûõ öåííûõ áóìàãàõ; 
— âðåìåíè è ïðîöåäóðû êîíâåðòàöèè äåíåã è 
áûñòðîðåàëèçóåìûõ ôèíàíñîâûõ àêòèâîâ 

Îñíîâû ôèíàíñîâîãî ìåíåäæìåíòà â îðãàíèçàöèè
9

Îêîí÷àíèå òàáë. 1.1 

1 
2 

Êîíöåïöèÿ èäåàëüíîãî ðûíêà êàïèòàëà 
• ïîëíîå îòñóòñòâèå òðàíñàêöèîííûõ çàòðàò; 
• îòñóòñòâèå íàëîãîâ; 
• ðàâíûé äîñòóï íà ðûíîê; 
• îòñóòñòâèå çàòðàò íà èíôîðìàöèîííîå 
îáåñïå÷åíèå; 
• îòñóòñòâèå ôèíàíñîâûõ çàòðóäíåíèé 

Ãèïîòåçà 
ýôôåêòèâíîñòè 
ðûíêîâ
• îáåñïå÷åíèå èíôîðìàöèîííîé ýôôåêòèâíîñòè; 
• òðè ñòåïåíè ýôôåêòèâíîñòè ðûíêà (ñèëüíàÿ, ñðåäíÿÿ, ñëàáàÿ); 
• òðè ãðóïïû ïî äîñòóïíîñòè èíôîðìàöèè 
(î ïðîøëîé äèíàìèêå, îáùåäîñòóïíàÿ, 
÷àñòíàÿ)

Òåîðèÿ ñòðóêòóðû êàïèòàëà. Ôèíàíñîâûå ìåíåäæåðû ÷àùå âñåãî 
îçàäà÷èâàþòñÿ òåì, êàêèì îáðàçîì îðãàíèçàöèÿ äîëæíà ñôîðìèðîâàòü íåîáõîäèìûé åé êàïèòàë, ñëåäóåò ëè ïðèáåãàòü ê çàåìíûì 
ñðåäñòâàì èëè äîñòàòî÷íî îãðàíè÷èòüñÿ àêöèîíåðíûì êàïèòàëîì. 
Îñíîâîïîëîæíèêè ýòîé òåîðèè — Ô. Ìîäèëüÿíè è Ì. Ìèëëåð
îïóáëèêîâàëè ðàáîòó, â êîòîðîé ïðèøëè ê âûâîäó, ÷òî ñòîèìîñòü 
ëþáîé îðãàíèçàöèè îïðåäåëÿåòñÿ áóäóùèìè äîõîäàìè è, ñëåäîâàòåëüíî, íå çàâèñèò îò ñòðóêòóðû åå êàïèòàëà. Ñóùåñòâî äîêàçàòåëüñòâà ñîñòîèò â ñëåäóþùåì. Åñëè äåÿòåëüíîñòü îðãàíèçàöèè áîëåå 
âûãîäíî ôèíàíñèðîâàòü çà ñ÷åò çàåìíîãî êàïèòàëà, à íå èç ñîáñòâåííûõ èñòî÷íèêîâ, òî âëàäåëüöû àêöèé ñî ñìåøàííîé ñòðóêòóðîé 
êàïèòàëà ïðåäïî÷òóò ïðîäàòü ÷àñòü ýòèõ öåííûõ áóìàã, à íà âûðó÷åííûå ñðåäñòâà êóïèòü àêöèè îðãàíèçàöèè, íå ïîëüçóþùåéñÿ ïðèâëå÷åííûìè èñòî÷íèêàìè, âîñïîëíèâ íåäîñòàòîê ôèíàíñîâûõ ðåñóðñîâ çà ñ÷åò çàåìíîãî êàïèòàëà. Ñîãëàñíî òåîðèè Ô. Ìîäèëüÿíè è 
Ì. Ìèëëåðà ñòîèìîñòü àêöèé íå çàâèñèò îò ñîîòíîøåíèÿ ìåæäó åå 
çàåìíûì è ñîáñòâåííûì êàïèòàëîì. 
 1963 ã. Ô. Ìîäèëüÿíè è Ì. Ìèëëåð îïóáëèêîâàëè âòîðóþ ðàáîòó, ïîñâÿùåííóþ ñòðóêòóðå êàïèòàëà.  ïåðâîíà÷àëüíóþ ìîäåëü 
îíè ââåëè òàêîé ôàêòîð, êàê íàëîãè, ñìÿã÷èâ òåì ñàìûì ïðèíÿòîå 
ðàíåå äîïóùåíèå — íóëåâîå íàëîãîîáëîæåíèå. Ñ ó÷åòîì äàííîãî 
ôàêòîðà áûëî äîêàçàíî, ÷òî öåíà àêöèé íåïîñðåäñòâåííî ñâÿçàíà ñ 
èñïîëüçîâàíèåì çàåìíûõ ñðåäñòâ: ÷åì âûøå äîëÿ çàåìíîãî êàïèòàëà, òåì âûøå öåíà àêöèé. Ñîãëàñíî íîâîé òåîðèè Ìîäèëüÿíè— 
Ìèëëåðà îðãàíèçàöèÿì öåëåñîîáðàçíî ôèíàíñèðîâàòüñÿ ïîëíîñòüþ 
çà ñ÷åò çàåìíîãî êàïèòàëà, ïîñêîëüêó ýòî ìîæåò îáåñïå÷èòü èì 
íàèâûñøèå êóðñû àêöèé. Òàêîé âûâîä îáóñëîâëåí ñòðóêòóðîé íàëî

Ãëàâà 1 
10

ãîîáëîæåíèÿ êîðïîðàöèé ÑØÀ, ãäå äîõîäû àêöèîíåðàì äîëæíû 
âûïëà÷èâàòüñÿ èç ïðèáûëè, îñòàâøåéñÿ ïîñëå óïëàòû íàëîãîâ, è 
âûïëàòû êðåäèòîðàì — èç ïðèáûëè äî óïëàòû íàëîãîâ. Àññèìåòðè÷íîå íàëîãîîáëîæåíèå ïðèâîäèò ê òîìó, ÷òî ïðè óâåëè÷åíèè äîëè çàåìíîãî êàïèòàëà óâåëè÷èâàåòñÿ è äîëÿ äîõîäà, îñòàþùàÿñÿ â 
ðàñïîðÿæåíèè èíâåñòîðîâ. 
Îäíàêî âûÿñíèëîñü, ÷òî íåêîòîðûå èç ïðåäïîñûëîê ýòîé òåîðèè 
íå îêàçûâàþò ñóùåñòâåííîãî âëèÿíèÿ íà ïîëó÷åíèå îæèäàåìûõ ðåçóëüòàòîâ. Ïðè ââåäåíèè â ìîäåëü ôàêòîðà çàòðàò íà ëèêâèäàöèþ 
ôèíàíñîâûõ çàòðóäíåíèé ââèäó íåáëàãîïðèÿòíîé ñòðóêòóðû êàïèòàëà êàðòèíà ðåçêî ìåíÿåòñÿ. Íàïðèìåð, ýêîíîìèÿ çà ñ÷åò ñíèæåíèÿ íàëîãîâûõ âûïëàò îáåñïå÷èâàåò ïîâûøåíèå ñòîèìîñòè îðãàíèçàöèè ïî ìåðå óâåëè÷åíèÿ äîëè çàéìîâ â åå êàïèòàëå, îäíàêî íà÷èíàÿ ñ îïðåäåëåííîãî ìîìåíòà (ïðè äîñòèæåíèè îïòèìàëüíîé ñòðóêòóðû êàïèòàëà) ïðè óâåëè÷åíèè äîëè çàåìíîãî êàïèòàëà ñòîèìîñòü 
îðãàíèçàöèè íà÷èíàåò ñíèæàòüñÿ. Ìîäèôèöèðîâàííàÿ òåîðèÿ Ìîäèëüÿíè—Ìèëëåðà ñ ó÷åòîì ôàêòîðà çàòðàò íà ëèêâèäàöèþ ôèíàíñîâûõ çàòðóäíåíèé ïîçâîëÿåò óòâåðæäàòü ñëåäóþùåå: 
• íàëè÷èå îïðåäåëåííîé äîëè çàåìíîãî êàïèòàëà èäåò íà ïîëüçó; 
• ÷ðåçìåðíîå èñïîëüçîâàíèå çàåìíîãî êàïèòàëà ïðèíîñèò âðåä; 
• äëÿ êàæäîé îðãàíèçàöèè ñóùåñòâóåò ñâîÿ îïòèìàëüíàÿ äîëÿ 
çàåìíîãî êàïèòàëà. 
Òåîðèÿ ïîðòôåëÿ. Åå îñíîâîïîëîæíèêîì ÿâëÿåòñÿ Ã. Ìàðêîâèö,
ïîëó÷èâøèé çà ñâîè òðóäû â 1990 ã. Íîáåëåâñêóþ ïðåìèþ ïî ýêîíîìèêå. Ñîãëàñíî äàííîé òåîðèè ñîâîêóïíûé óðîâåíü ðèñêà ìîæåò 
áûòü ñíèæåí çà ñ÷åò îáúåäèíåíèÿ ðèñêîâûõ àêòèâîâ â ïîðòôåëå. 
Òåîðèÿ Ã. Ìàðêîâèöà âêëþ÷àåò ñëåäóþùèå ðàçäåëû: 
1) îöåíêà èíâåñòèöèîííûõ êà÷åñòâ ôèíàíñîâûõ èíñòðóìåíòîâ; 
2) ôîðìèðîâàíèå 
èíâåñòèöèîííûõ 
ðåøåíèé 
îòíîñèòåëüíî 
âêëþ÷åíèÿ â ïîðòôåëü èíäèâèäóàëüíûõ ôèíàíñîâûõ èíñòðóìåíòîâ; 
3) îïòèìèçàöèÿ ïîðòôåëÿ, íàïðàâëåííàÿ íà ñíèæåíèå óðîâíÿ 
åãî ðèñêà ïðè çàäàííîì óðîâíå ïðèáûëüíîñòè; 
4) ñîâîêóïíàÿ îöåíêà ñôîðìèðîâàííîãî èíâåñòèöèîííîãî ïîðòôåëÿ ïî ñîîòíîøåíèþ óðîâíåé äîõîäíîñòè è ðèñêà. 
Íà îñíîâàíèè ñâîåé òåîðèè ó÷åíûé ïðèøåë ïðèâîäèò ê ñëåäóþùèì âûâîäàì: 
• äëÿ ìèíèìèçàöèè ðèñêà èíâåñòîðàì ñëåäóåò îáúåäèíèòü ðèñêîâûå àêòèâû â ïîðòôåëè; 
• óðîâåíü ðèñêà ïî êàæäîìó îòäåëüíîìó âèäó àêòèâîâ ñëåäóåò 
èçìåðÿòü íå èçîëèðîâàííî îò îñòàëüíûõ àêòèâîâ, à ó÷èòûâàòü 
åãî âëèÿíèå íà îáùèé óðîâåíü ðèñêà äèâåðñèôèöèðîâàííîãî 
ïîðòôåëÿ èíâåñòèöèé.